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新股前瞻 | 負債率高達八成 時隔249天后溫州城建再度遞表

2019年10月2日 11:49:37

時隔249天后,溫州城建再次向港交所遞交了上市申請。

智通財經APP獲悉,9月27日,溫州城建向港交所遞交上市申請,該公司曾于1月21日遞表,兩次遞表時隔249天。溫州城建主要作為總承包商承接私營及公共部門的建筑項目,此次遞表還披露了今年上半年的業績。

按照新的遞表,該公司行業地位進一步提升,以2018年收益計,該公司在溫州建筑施工行業排第四,較上一次遞表披露的2017年排名提升2個名次,市場份額1.4%,較2017年提升0.3個百分點。此外,上半年未完成的合約價值61.41億元,較上一次遞表披露截止2018年9月多出約22.35億元。

受益于合約價值大幅度提升,上半年溫州城建收入9.11億元,同比增長105%,近三年復合增長率達149.4%。從行業看,浙江房屋建筑行業收益規模保持著較低單位數的增長,但該公司卻能保持三位數的增速,這是如何做到的呢?

葉愛華撐起了整個公司

從歷史上看,溫州城建最早可追溯到1988年3月,當時主要業務為樓宇建設和預制作業務,2001年4月,公司由股權式合營企業改制為有限公司,并更名為溫州中城建設集團。2014年5月,溫州城建因資不抵債申請破產重整,2015年1月,蘭州建設和周劍透過公開競價拿下了溫州城建全部股權。

有意思的是,在2015年5月,蘭州建設將股權轉讓給了董前才,而董前才和周劍則進一步將股權轉給好朋友及業務伙伴,之后葉愛華、董前才及鐘玉忠組成的一致行動人拿下了溫州城建72.5的股權,最大股東為葉愛華,持有46%的股權。

葉愛華成為控股股東后,對公司的發展起到了舉足輕重的地位,根據申請文件,在業績記錄期間,該公司共獲得65個新建筑項目,42個項目透過董事及高級管理層取得,其中葉愛華拿下16個項目,合約價值達15.811億元。截止今年上半年,該公司未完成合約金額61.41億元。

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圖片來源:溫州城建申請文件

溫州城建2017年開始收入飆升,主要為破產重組后新增項目產生的收益,2017年收入7.67億元,同比增長315.5%,其中新項目產生收益6.584億元,同比增長16.2倍,占比85.8%。由于新增項目增多,合約價值確認的收益也迅速增長,今年上半年,確認收益9.1億元,同比增長105%。

值得注意的是,葉愛華也把上游材料供應控制了,自接手后,旗下的溫州新材料成為溫州城建的主要供應商,溫州新材料主要從事制造及銷售混泥土及砂漿業務,2019年上半年,溫州城建對其采購量在混泥土及砂漿上占比45.2%,在總采購量占比17.7%。因此,該公司毛利率控制的比較穩,在9%左右,今年上半年為8.6%。

毛利穩定而回報率過高

從業務上看,溫州城建主要作為總承包商的角色,負責建筑項目的施工、地基工程、幕墻施工、建筑裝飾等,上半年獲得總承包商的項目51個,取得收益8.85億元,收益占比99%。該公司承接項目為私營和公共項目,核心為私營項目,但從份額看,逐年縮小,上半年私營項目取得收益占比63.2%,較2016年下降15.2個百分點。

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圖片來源:溫州城建申請文件

該公司的私營項目包括綜合大樓、寫字樓、酒店及工廠,公共項目包括安置房、學校及公共圖書館,上半年確認收益的項目中,私營項目合計為34個,同比增加10個,其中住宅項目及工業項目分別為14個和15個,而公共項目21個,同比也增加了10個。較往年看,私營和公共項目均有大幅度的提高。

此外,溫州城建通過直接磋商和公開招標取得項目,目前來看,主要以直接磋商為主,今年上半年確認收益的有35個直接磋商項目和20個公開招標項目,確認的收益占比分別為58.6%和41.4%。該公司持有2021年3月屆滿的總承包商特級資質,有資格承接國內所有類型及規模的建筑的工程項目。

從盈利上看,雖然上游材料成本把控力度很高,但私營項目和公共項目以及直接磋商和公開招標的價格不一樣,毛利率也不一樣。從往年數據看,公共項目的毛利率要比私營項目略高,上半年分別為9.4%和8.1%,而公開招標的毛利率比直接磋商略高,上半年分別為9.5%和8%,不過整體毛利率較為穩定。

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圖片來源:溫州城建申請文件

該公司主要費用為行政開支和融資成本,上半年這兩項合計費用率為1.96%,稅費率為1.56%,凈利率為4.4%,同比下降0.18個百分點,以最近兩年看,有下降的趨勢,主要我稅費和行政開支的大幅度提升所致。值得注意的是,該公司的ROE很高,上半年(年化)ROE為44.85%,近兩年均 超過30%,杠桿倍數5.35倍(資產負債率達81.3%)。

溫州城建雖然負債率很高,但卻基本沒有有息負債(金融性負債),在過往業績記錄內,僅有上半年存在借款行為,為700萬元的有息銀行借款,而上半年該公司賬上現金就有6000多萬,足以滿足這部分借款支出。該公司的主要負債為應付款,上半年為6.48億元,占比流動資產67.8%。

發展或受到行業限制

溫州城建發展較為迅速,主要依靠控股股東的實力,將資源對接,實現新增項目的增長,提高了市場份額。但是從行業上看,2018年浙江省的房屋建筑行業收益規模約1.3萬億元,近五年復合增長率僅為4.2%,且往年保持著較低單位數增長,資源對接飽和之后,受制于行業,該公司恐難保持高速增長。

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圖片來源:溫州城建申請文件

該公司主要在溫州地區搞建筑施工,2018年行業參與者有793家,五年間僅凈增加154家,相當于平均每年增加30.8家,小地區競爭還是蠻激烈的,不過該公司是溫州僅有3家持有特級資質的總承包商之一,在這點上比同行具有較大的優勢。

綜上而言,溫州城建的發展主要靠股東及高級管理層的資源支撐,項目發展較快,客戶較為穩定,但后期仍會受到行業低速增長的影響,不過控股股東通過上游材料控制,毛利率較為穩定,通過較高的權益杠桿,獲得較高的股東回報率。不過也存在一定的風險,該公司流動資產主要為合約價值,若項目進度出現問題,可能會引發應付款的償付問題。

此次遞表為溫州城建第二次遞表,行業吸引力較弱,公司層面雖然收益保持了三位數的增長,但受到控股股東的約束較大,吸引力也不是很強,此次即使通過港交所聆訊,投資者給的估值可能也不會很高。

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